保险资产荒风险可控，应从负债端入手

导读： 2015年以来，国内GDP保险业的资产短缺现象成为增速下降、无风险利率持续下降的焦点。从全球角度看，我国保险业资产短缺风险处于中等水平，但自降息周期以来，资产负债错配风险逐渐增加。从全球角度来看，中国保险业资产短缺的风险处于中等水平，但自降息周期以来，资产负债错配的风险逐渐增加。在这方面，我们认为，为了解决资产短缺的问题，从长远来看，我们应该从债务方面开始。

中国保险行业资产短缺风险温和可控

从全球角度看，中国资产短缺的风险处于中等水平。从资产方面看，金融危机后，中国没有经历明显的财政紧缩；中国央行尚未实施严格的量化宽松，固定收益市场的供需状况也没有恶化。金融危机后，中国市场也出现了一定的风险偏好下降，但横向比较仍处于较高水平。从债务方面看，中国长期处于利率控制阶段，保证利率不是很高寿险产品期限不长。经过简单计算，我们认为中国的债务期限约为13，资产期限处于亚洲平均水平。因此，我们认为中国的资产短缺可能没有预期的那么严重。

但自本轮降息周期以来，资产负债错配风险增加。自2014年11月以来，中国进入了新一轮降息周期。2015年，在高基数的基础上，人身保险保费同比增长25%。由于保险相对资本市场滞后，预计短期内将继续高增长。与一年半前相比，人身保险的高成本资金流入越来越多，但资产端收益率却在下降。这种错配体现在财务报表层面。

从债务端解决资产荒问题

需要从负债端开始解决资产短缺。寿险合同的特点决定了债务成本的明显粘性，寿险产品包括固定保证利率和浮动利率。浮动利率调整频率越低，负债成本粘性越高。为了营销需求和降低退保风险，结算利率和股息的波动性不会太大，一般滞后于实际投资收益率的变化，保单的一些产品特征（如保单选择）也会增加利率下行周期中债务成本的粘性。可以说，负债端产品的创新在防范和维护行业规模利差风险方面发挥了关键作用。当然，在这个过程中，我们也可以看到，资产方在缓解利差方面的作用实际上是相对有限的。保险资金的使用在很大程度上受到资本市场整体回报的限制，很难获得明显的超额回报。

资产方应充分利用保险资金特征带来的红利

受多种因素影响，大类资产的价格变化和风险特征难以找到适用性强的配置方法。然而，保险资产配置也有一些重要的定理可供参考。

首先，风险承受能力决定了收入水平，这延伸了三个更重要的结论：不同的账户类型、不同的资本属性、不同的风险偏好、不同的资产配置不同的结果；随着资本市场周期的变化，资产配置也具有循环的特点；金融危机后，风险偏好整体下降，固定收益资产比例增加。

第二，作为金融市场上最大的长期机构投资者，保险资金的主要资产配置需要与国家融资结构相匹配。目前，国家大力推进直接融资比例的增加，这是保险资金配置的巨大机遇。

第三，保险基金的一些额外特征会带来一些红利。一是分散投资。保险资金基本具有全口径资产配置能力。当整个账户的风险没有上升时，各种资产之间的低相关性可以提高收益率。二是获得流动性溢价。这对保险基金也是性价比最高的超额收益，在欧美市场得到保险机构的认可。三是坚持长期投资理念。这不仅可以减少资产回报的波动性，还可以使投资机会更加可预测。四是提高业务杠杆率。与国内金融同业相比，保险公司杠杆风险得到了很好的控制，中国保险市场的杠杆率低于发达国家。

中后期利率市场化 降低保险业资产荒风险

寿险公司面临的资产短缺挑战实际上来自于高利率环境向低利率环境的过渡。目前，我国利率市场化和利率市场化即将完成，市场竞争趋于稳定，这一轮利率下降可能进入中后期阶段。在债务方面，我们看到一些保险机构已经开始调整寿险产品的结构，债务方面的收益率也在缓慢下降。在资产方面，长期刚性交易环境可能会逐渐被打破，风险资产将被重新定价。因此，我们认为，这一轮中国保险业资产短缺的风险正在下降。

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