保险资金净利润波动增加

导读：
准备金的压力会对净利润产生一定的影响，增加股权、非标股权资产配置和交易性金融资产配置是提高风险偏好的表现。保险资本将更加关注资产配置的安全性和长期性。

虽然保险资本在资本市场如火如荼，但不争的事实是，前三季度上市保险公司净利润同比下降。四家上市保险公司净利润836.51亿元，同比下降20.9%。中国人寿、中国太保和新华保险净利润分别为135亿元、88亿元和48亿元，分别为60%、41%和45%，仅为45%中国平安实现净利润565亿元，同比增长17%。平安的净利润增长主要是其多元化金融的其他业务板块，尤其是互联网金融业务。

众所周知，净利润负增长仍受投资收益同比大幅减少和责任准备金计提增加的影响。2015年前三季度，四家上市保险公司实现投资收益3116亿元，同比增长70.9%。2016年前三季度，四家上市保险公司投资收入2277亿元，同比下降26.9%，主要原因是股价差异下降。与此同时，责任准备金计提也有所不同。2016年前三季度，责任准备金共计3420.66亿元，同比增长14.1%。国寿和太平洋保险计提压力大，同比增长25%和59%，平安和新华社同比增长1%和-28%。责任准备金的计提水平与其业务结构的发展一致。

受利率下降的影响，投资收益增长率下降，责任准备金计提压力基本符合市场预期。由于2015年上半年的高基数，从2016年第三季度的数据可以看出，第三季度为投资收益和净利润提供了一定的改善空间。

在保费结构上，个人保险期缴费业务增速引领行业结构调整，个人保险期缴费新单和个人保险新单增速高于新单增速。续期业务逐步努力，增速稳步增长，个人保险续期业务增速高于续期业务增速；由于年底利率环境和评估利率的不确定性，责任准备金的计提压力仍然很大。值得注意的是，投资结构逐渐变化，传统投资比例下降，保险资本更加注重安全性和长期性。非标准化投资继续增长，固定收益和股权非标准资产继续火爆。此外，定期存款逐渐到期，资金面临更大的再配置压力。

边际结构优化

利率的快速下降和中短期产品管保险产品销售回归常规竞争格局。通过加强对中短期存续期的监管人身保险产品监管约束短期理财保险前期爆发不合理，激进保险公司开始拉长产品长期，推动产品长期险种类型迭代升级；上市保险公司在综合考虑渠道、价值和规模后，选择重保险和重期支付策略。

至于保费增长的前景，长江证券认为，低利率环境给保险公司更强的产品销售主动性，是回归保险价值观、转型升级的最佳时机。同时，偿二代监管刚刚起步，引导效果明显，推动保险企业加强转型。第三季度，保费数据延续了中期的变化模式，主要体现在三个特点：个人保险期支付新订单保持高增长率、个人保险期支付新订单比例结构继续增加、续期保费增长率增加。

前三季度数据显示，上市保险企业退保水平持续负增长，退保规模得到有效控制。退保通常有两个原因：一是保单本身通过价值设置鼓励退保，中短期产品往往属于这种类型；二是消费者有更好的财务渠道，退保再配置。从历史数据来看，退保率与市场利率水平高度一致，存在周期性波动。2016年第三季度，四家上市保险公司退保总支出1193.5亿元，同比下降29.7%。第三季度，新华保险和中国人寿退保率为5.3%和3.11%，同比下降3%和1.6%。

前三季度退保率的提高得益于当前环境对两个退保原因的反馈。一方面，在低利率环境下，保险产品由于其长期良好的资产管理能力，具有明显的相对收益率优势，降低了客户退保的动力；另一方面，监管机构频繁限制中短期产品，逐步规范高现价退保产品，逐步取代单一产品，减轻了潜在的集中退保压力。

手续费增速超过保费增速也从另一个角度诠释了保险企业保费结构的变化。前三季度，行业手续费和佣金支出1382.1亿元，同比增长49.3%，其中新华、国寿、平安、太保手续费和佣金支出105.3亿元.8亿元、587.9亿元和276.1亿元同比增长37.1%、50.8%、55.1%和40.9%。手续费和佣金支出与个人保险渠道的建设和扩张有关，支出的增长与代理团队建设和新单保费的增长率大大提高。

前三季度，四家上市保险公司共提取责任准备金3420.66亿元，同比大幅增加14.1%。国寿、平安、太保、新华分别提取1307.6亿元和1180元.32亿元、675.同比分别增加24.8%、1.3%、58.9%和28.5亿元。

储备金提取水平主要受保费规模、保险类型、支付期限和评估利率水平的影响。不同公司的保费结构差异导致储备金提取的增加差异。传统的保障产品和长期产品需要提取较高的责任准备金。在发展期支付和个人保险的背景下，随着保费的持续高增长，责任准备金自然会快速增长。

一般来说，年底保险企业会综合考虑利率水平，重新设定评估利率，评估利率的下降会对提取责任准备金产生很大影响。在保险企业新单保费中传统保险比例持续增加和利率下降的背景下，评估利率下降的速度会增加。

从第三季度末的数据来看，1年期、5年期和10年期国债750日移动平均线较年初有所下降BP、19BP和20BP，假设2016年第四季度债券收益率保持在第三季度末，750日国债移动平均下降32BP-36BP;如果2016年第四季度债券收益率继续下降10BP，750日国债移动平均收益率较年初下降33BP-37BP。考虑到保险公司自身的调整因素，评估利率下降或低于国债移动的平均下降，预计年底评估利率下降不超过35BP。考虑到保险公司自身的调整因素，评估利率下降或低于国债移动的平均下降，预计年底评估利率下降不超过35BP。

第三季度，保费结构基本延续了上半年的调整方向。低利率环境决定了保险公司退保率下降和保费高增长的趋势。在保费高增长的同时，投资压力的增加也促进了保险公司在产品类型和销售渠道上的及时变化。低利率环境环境和投资压力的增加，保险结构优化将加快，保险企业将继续增加对价值指标的评估和关注。另一方面，保险渠道优化有明显的边际，保险结构优化将是渠道优化后扩大产品优化内涵、加快长期健康保险的重要方向养老险保险公司后续竞争的主要方向是产品开发、产品组合应用和细分个性化产品定制。

风险偏好不断提高

前三季度净利润大幅下降的最直接原因是行业投资收入同比大幅下降。前三季度，沪深300指数下跌约12.8%，资本市场表现低迷。此外，2015年上半年投资收益基数较大，预计保险公司投资收益下降。但从环比变化来看，投资收益下降明显收窄。从资产配置趋势来看，债券投资趋于谨慎，固定存款持续压缩，非标固定收益和股权资产配置持续火爆；从持有形式来看，交易和可供出售金融资产仍呈上升趋势。

四家上市保险公司前三季度总投资收入为227.33亿元，同比下降26.9%。国寿、平安、太保、新华投资收入分别为849亿元、837亿元、341亿元和249亿元，同比下降30.3%、21.4%、22.1%和36.9%。

根据第三季度报告披露的数据，预计总投资收益率下降，净投资收益率上升是亮点。平安第三季度净投资收益率达到6%，创历史新高，总投资收益率下降2.9%；国寿第三季度总投资收益率较2015年下降2.5%，仅为4.4%；新华社总投资收益率为5.1%，较2015年下降3.6%。

前三季度总投资收益同比下降的核心原因是股票价差收益大幅下降。与2015年上半年股市投资机会较好相比，2016年前三季度市场普遍低迷。总投资收益率与净投资收益率的差异主要由股权收益率组成，2016年股权收益率一般为负值。

2015年四大上市保险公司的年投资收益率在第二季度达到峰值，其中股票价差贡献在30%-50%之间，而第三季度和年价差贡献率明显下降在25%-35%之间。从单季度投资收益来看，国寿、平安、新华均超过2015年同期，同比增长率为60.44%、30.68%、1.4%，太保投资收益同比下降3.34%。如果保险公司继续单季度投资业绩，第四季度投资收益同比将继续改善，这意味着2016年下半年保险业投资收益同比下降将明显缩小。

资本市场低迷导致保险公司出售金融资产的公允价值持续下降。2016年前三季度，四家上市保险公司、新华利润表中的其他综合收益规模分别为-59.17亿元、-149.76亿元、-21.38亿元和-19.分别占净资产的比例为-1.6%、-4.8%、-1.6%和-3.3%。但从第三季度单季度来看，浮亏有所改善，浮亏比例较上季度有所下降。

受前三季度大幅亏损影响，保险公司累计浮盈严重下降，但降速放缓。前三季度，平安、国寿、太保、新华分别累计浮盈202.41亿元，151.48亿元、64.5亿元和17.15亿元分别占净资产的5.3%、4.9%、4.9%和2.9%，比2015年底分别下降4.4%、2.5%、1.5%和3.5%。

数据显示，保险公司债券资产配置比例正在下降。2016年8月底，保险业持债规模4.29万亿元，占33.67%；2016年初，保险公司持债规模3.84万亿元，占34.39%。根据中国债券网相关数据，前三季度保险业主要债券品种规模为17710亿元，国债、国开债、企业债、次级债仍占比最高。比例分别为21.31%、31.81%和25.4%。前三季度，保险资本持债主要改为增加国债、进出口银行债和农业发展债，分别比年初增长6.7%、34.89%和142.93%。

从近三年上市保险企业的投资资产来看，定期存款变化较大。数据显示，自2013年以来，定期存款占总投资资产的比例大幅下降，其中新华保险下降最大，从2013年中的33.6%下降到2016年中的13.68%，下降最小的太平洋保险也有8%。定期存款到期续期选择不断减少，资金面临再配置压力。

根据《中国日报》的数据，除平安一年内到期固定存款比例较小外，国寿、太平洋保险、新华社的比例基本保持在6%-9%之间，到期数量相对较大。及时寻找优质资产，缓解再投资压力是共同需求。结合太保2016年第三季度报告数据，定期存款持续下降，较年中下降0.9%，较去年年底下降3.7%。预计年内部分保险公司到期定期存款将不再续期，转让给其他类型资产的定期存款比例将逐渐下降。

根据2016年中期报告数据，非标固收和非标股权资产配置大幅改善，其中新华和太保在非标固收资产配置收资产配置上分别比年初增加了51.8%和35.1%；平安、国寿、太保在非标股权配置上分别增加了39.6%、27.9%和48.9%。在低利率环境延续的前提下，非标配置将继续增长。

根据泰宝披露的数据，公司前三季度股权资产占15%，其中股基配置占7.8%，较2015年底下降1.1%。减少资产主要为定期存款，资金配置方向为非标准固定收益和股权资产，其中固定收益优先股、理财产品和股权理财产品增持比例较高，分别为2.1%、1.3%和1.7%。第三季度季度继续推进PPP、落地基础设施投资等非标项目。

从资产形式来看，上市保险公司在增持交易性金融资产方面基本一致。第三季度末，新华社、太保、国寿、平安交易性金融资产占总资产的比例分别为2.67%、2.45%、9.73%和1.89%，增长0.17%、0.16%、0.02%和0.09%。在可供出售金融资产方面，平安减持了0.5%左右，其余三家保险公司都有一定的增持；在持有至到期投资方面，国寿只增加了0.3%，其余三家仍呈下降趋势。为了提高收益，延长资产长期，国寿在第三季度增持了部分免税长期和超长期债券。增加交易性和可供出售的金融资产可以获得资产价差收益，但增加了公允价值变化和综合收益的波动性。债券基金基本上是增持品种的共同方向。

在低利率和资本市场低迷的环境下，保险企业的资产配置理念逐渐明确：在传统投资中，期限和安全是关键，主要关注如何延长债券长期享受期限溢价，存款到期续期较少，认真配置信用债券、股票基金等股权资产；在非标准投资中，增加非标准化资产的投资范围，探索优质非标准资产，减轻投资回报压力，充分发挥保险融资功能；从持有方式来看，传统的持有到期方式逐渐松动，交易和可供出售资产成为共同方向。

2016年前三季度，上市保险公司保费同比增长18.1%，仍保持较高水平。保费的高增长逐渐削弱了投资收益下降对净利润的负面影响。从保费方面看，结构调整效果显著。上市保险企业大力发展个人保险渠道和期付产品，个人保险期付增长率和个人保险增长率均超过新订单增长率。此外，随着期付业务的实施，个人保险续期保费的增长率大于续期保费的增长率。预计未来续期保费将成为保费增长的重要支撑。

但另一方面，个人保险期付款产品的蓬勃发展必然会带来责任准备金的计提压力。此外，利率环境较弱，保险企业降低评估利率的可能性较大。准备金提取压力会对净利润产生一定的影响，但这是利率周期和规模扩张的预期结果。长江证券认为，产品结构调整才刚刚开始，产品结构调整首先是渠道调整，逐步从传统银行渠道转移到个人保险渠道，然后是产品类型的极大优化，预计保费结构优化将加快。

从资产配置的角度来看，低利率环境和信用风险的暴露给保险公司的资产配置带来了巨大的挑战。一方面，在利率下降的早期阶段，保险基金的净投资收益率优势仍然明显；另一方面，保险基金正在逐步改善风险偏好，以保持较高的回报。从净投资收益率的角度来看，平安和国寿实现了较高的固定收益资产收益率，同比和环比增长。

从保险资本配置的角度来看，投资策略比以前更灵活。在传统债券方面，与早期持有到期的公司债券和公司债券相比，保险资本逐渐增加利率债券，防止相应债券品种的信用风险，特别是债券基金的配置；在传统股权配置方面，整体仍保持更加谨慎的态度，第三季度股权配置略有改善，优先股已成为新的重要配置方向；在非标准资产方面，保险公司的态度更加灵活。与传统的非标准固定收益相比，非标准股权配置的比例开始迅速上升。

目前，在保险资本上市的背景下，市场也开始关注保险资本的长期股权投资。目前，国寿股权投资仍领先于银行间。从另一个角度来看，增加股权和非标准股权资产的配置和交易性金融资产的配置是提高风险偏好的表现，这可能会增加未来净利润的波动。

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